王福重
著名宏观经济学家

北京大学理论经济学博士后,中央主要研究领域为经济学基础理论、国际经济学和公共财政。曾任北航国际贸易系主任,发表学术论文数百篇,专译著十余部,代表著作有《写给中国人的经济学》《人人都爱经济学》《公平中国》等,书斋笔耕之余,还担任《上海证券报》、《国企》、《FT中文网》等多家媒体的专栏主笔,中央电视台、凤凰卫视、上海东方卫视、中央人民广播电台、天津电视台等财经节目的嘉宾,其评论风格清新,引起广泛关注。

外汇储备究竟属于谁?

2013-5-27

过去,无论是普通的百姓,还是相关管理部门,都把外汇储备,当成好事,并以为越多越好,追求外汇储备规模,似乎成了中国对外经济的目标之一。但是,随着中国外汇储备成为世界第一,外汇储备的性质,以及规模过大的弊端,终于可以讨论了。

外汇储备几乎是中国特有的现象。中国外汇储备的主要来源是:经常项目下的贸易顺差(出口大于进口的差额)、FDI(外国直接投资)、热钱流入。我仅以外贸顺差来说明,FDI和热钱的流入,原理是一样的。

企业和个人赚得的外汇,过去必须悉数卖给央行,现在,赚得外汇的企业和个人,可以自行决定,卖给央行,或者自己保留。卖给央行的部分,是央行外汇储备的来源。

央行把企业和个人手里的外汇,买过来,按照规定的汇率,要付给前者等值的人民币。企业和个人获得等值的人民币,就可以用人民币,在国内市场购买商品或者资产,他们并没有吃亏。而央行获得外汇后,就去购买相应的外币资产,这些资产,包括外国国债(如美国国债)、黄金、股权资产等,就是外汇储备。外汇储备,不是外汇,这是两个概念。

问题是,假定原来国内市场上的货币供给量是适当的,则央行被动发行的这些与外汇等值的这些人民币,就是没有相应的商品相对应的货币。这些人民币的作用是,如果它们在市场上,购买商品,就隐形地拿走了,本来属于消费者的一部分。比如,本来市场上,有1000件商品,共有1000元的货币,则一件商品价格是1元钱,现在,某人突然增加了1000元的货币,也来购买商品,则每件商品的价格就是2元了,这个人,就占有了一半的商品。所有人的实际购买力就降低了一半。

本来,那些获得外汇的企业额和个人,应该用这些外汇去国外购买商品(和资产),因为外汇对应的商品,本来就在国外而不是国内。现在,他们把外汇换成了人民币,这些新增的人民币,或者说这些企业额和个人,占了国内消费者的便宜。这相当于国内发生了通货膨胀,在通胀发生时那些货币增加较快的人,就可以占其他人的便宜,他们是受益者。

当然,这些企业和个人,并不觉得自己占了便宜,因为他们付出了外汇,获得是等值的人民币,毕竟,不能要求他们无偿把外汇上交央行。

问题都出来央行这边。央行获得这些外汇后,在理论上,央行应该做的事情是,用这些外汇,去国外购买商品,然后拿到国内市场上来,与国内增加了的,等值外汇的人民币相对应。这样,总的货币供给量与总的商品量重新均衡。消费者的损失,从总体上,得以补偿。

可是,贸易顺差,确是中国外贸易的净结果,也就谁说,就是因为外国买中国的东西多,我们买人家的少,才有的顺差,如果央行可以把全部的外汇买外国商品,就没有顺差了。

起码在十几年前,多数人还把巨额的外贸顺差看成是好事,赚外国人的钱,似乎是很骄傲的事情。其实,贸易逆差和顺差,都是不好的,平衡才是最好的结果。以中美贸易为例,假定中国是顺差,美国是逆差,则净结果,就是中国只拿到了美元,而美国则拿到了中国的实实在在的商品。中国人拿到的美元,说的难听点,只是纸片,不能吃不能花。美国人呢,只要印刷美元纸片,就可以换到需要的商品,简直是空手套白狼。你还说,顺差好么?

还有,出口虽然可以增加GDP ,增加就业,但是出口的目的,说到底是进口,进口可以直接提高消费者的消费水平和福利,特别是自己不能生产的商品,如大飞机和外国大片。

 

 那么,外汇储备究竟属于谁的呢?最近人民日报有一片文章,叫“外储不适合无偿分给民众”,文章说,外汇储备是央行的资产,因为它表现在人民银行的资产负债表上。但是,央行,本身并不生产任何财富,它不过是用货币发行权,用人民币这种负债,去交换企业和个人手里的外币(外国央行的负债)。央行,不过是一个中间人。

理论上,央行这种持有所谓的资产的方式,只是暂时的,只有当它用这些外汇,买回来相应的外国商品,投放到国内市场上,才算是实现了这个交换行动的目的。

可是如前所述,我们没什么可以买的,除了风险难以控制外,还有两个原因,一个是,我们有意制造顺差,控制进口,鼓励出口;一个是由于政治经济原因,外国不愿意卖给我们商品,比如美国人,口头上对自己的逆差表示不满甚至愤怒,其实,内心却是欢喜的。所以,央行拿到的外汇,主要的部分,没有去购买商品,而是购买了外国的资产,这也是国际惯例,本身不奇怪,不正常的是,我们外汇储备过多。一般认为,外汇储备的规模,只要能够维持3-6个月的进口即可。太多了,就有损失了。

中国持有外汇储备的主要形式,是美国国债,这是因为美国国债资产,被认为是无风险资产,是全球所有资产定价的基础,是最安全的。但是,安全,就意味着低收益。美国国债的收益率,一半不超过3%,可以说大大低于国内投资的回报率。

任何购买资产,也就是投资行为的目的,不是投资,而是消费,所有的外汇储备资产,最终会变成商品。如果回报率过低,比如低于国内的通货膨胀水平,则当这些外汇储备最终能购买到的外国商品,投放到国内市场时,理论上,就不能冲抵当初国内市场增加了的那些人民币。则全体的国内消费者,就有了净的损失。更不用说,如果外汇储备投资出现亏损,换回来的外国商品很少时,消费者的损失就要更大。考虑到时间因素,消费者的损失,也会放大。这也是我们面临的实际状况。

在这个意义上,超出必要水平的外汇储备,需要获得全体消费者的同意,因为他们的利益可能会受到损害。所以,在本质上,只有消费者,才是可能的损失的承受者。也因为如此,说外汇储备,不是属于央行的,而是属于全体老百姓的,是对的,没有问题的。

很多人认为,把外汇储备分给全体老百姓是不符合原理,不切合实际的。我不同意这种说法,如果,央行把相应的人民币投放到了国内市场,就应该把全体的外汇储备,也分给全体的消费者,或者老百姓,道理上是一目了然的。老百姓拿到钱过后,能不能花出去,怎么花,是老百姓自己的事情。只有这样,才能做到,谁都不吃亏,谁都不占便宜。跟现在央行持有外汇储备不同的是,老百姓自己去把外国的商品买回来,国内的损失,国外补偿回来。我说的全体消费者,自然也包括那些卖给央行外汇的人。

另外,所谓,把外汇分给民众,会造成通胀,央行破产,则是无稽之谈,因为,这些钱,不在国内买东西,而央行只不过不再充当暂时的中间人而已。

既然外汇储备属于全体老百姓,央行只是一个中间人和托管人,就有义务公布这些资产的真实状况,用途、损益等大家都有权利知道,而不能是一手遮天的糊涂账。

我不否认,央行持有外储备,还有其他考虑,如政治收益等等,比如欧债危机中,中国的作用就凸显了,似乎只有中国才能救欧洲。但是,这可能不是划算的生意。

 

长远看,必须放弃把外贸顺差当成目的的重商主义政策,大幅度减少外汇储备规模,增加进口,做到长期的贸易平衡。取消外汇管制,实现人民币汇率的真正市场化,则是解决问题的总钥匙。

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